申银优配炮轰券商、剑指巨子生物，华熙生物“左右开弓”为哪般？

券商研报夸赞重组胶原蛋白比透明质酸好申银优配，虽然未被直接点名，但华熙生物（688363.SH）仍“忍不住”发文怒怼多家发布相关研报的券商。

华熙生物主营透明质酸相关业务。在驳斥券商的文章中，该公司称，透明质酸“过时论”的兴起，本质上是一场由“浮躁资本”构建的题材幻象。

华熙生物的文中，点名9家券商相关研报，涉及华泰证券、安信证券（现为“国投证券”）、国金证券、西部证券、信达证券、方正证券、平安证券、申港证券、华福证券。

“目前，我们还需要等待专业部门和监管机构来判断，这些券商研报是基于自身独立分析，还是全面引用了相关企业的招股说明书或其他信息的内容。如果这方面存在问题，则应由相关监管机构和交易所作出决定。”华熙生物对第一财经称，已向证监会举报上述券商发布不实报告误导市场。

这些券商所发研报的研究对象，均为港股上市公司巨子生物（02367.HK）。第一财经联系了相关券商及巨子生物，但尚未有相关回应。

其实，华熙生物也曾是资本的“宠儿”。根据东方财富终端数据（前复权，下同），华熙生物股价最高上攻至313.1元，市值一度超1500亿元。但是2021年7月份股价登顶之后开始走下坡路，如今股价和市值大幅缩水。截至5月21日，股价收报52.61元，市值仅剩253亿元。同被市场称为“玻尿酸巨头”的昊海生科（688366.SH）、爱美客（300896.SZ）也是类似的情况。

而重组胶原蛋白股巨子生物、锦波生物（832982.BJ）成为资本的新“宠儿”，股价不断攀升，分别于5月20日、5月21日创出历史新高。

资本转移视线的背后，华熙生物业绩连续下滑，其中功能性护肤品业务业绩下滑是一大重要因素。相较而言重组胶原蛋白两家上市公司则业绩呈现高增态势。在此背景之下，华熙生物近年来开始从严建设团队、治理组织、整顿贪腐问题，能否走出危机还有待观察。

华熙生物炮轰9家券商

近日，华熙生物在其官方微信号发布《概念总在重演，科技永远向前》一文，对“透明质酸过时”的观点进行了驳斥，剑指几家券商研报将透明质酸与重组胶原蛋白对比的观点，存在误导性“结论”。

一开始，华熙生物对Hyaluronic Acid（下称“HA”）的中文名进行了说明，认为HA早年在翻译时出现了分子结构和语言的理解错误，被错误地译为“玻尿酸”，在国家药监局的相关用语中被广泛使用的中文名称为“透明质酸”。

那么，华熙生物隔空驳斥券商研报的冲突从何而来？“2022年开始，随着资本市场不断追求新的公司题材，重组胶原蛋白概念被看似幸运地选中了。为了营造比透明质酸产业更大的预期，围绕某重组胶原蛋白企业的研报中，出现了大量直接针对中国透明质酸产业的所谓‘对比研究’。”华熙生物称。

对此，华熙生物举例了华泰证券、安信证券（现为“国投证券”）、国金证券、西部证券在2023年6月份～2024年2月份期间发布的四篇研报内容，还在文章的末尾点名了信达证券、方正证券、平安证券、申港证券、华福证券等券商的相关研报。

比如，华泰证券发布的研报《巨子生物始于胶原，不止胶原》中提到，“与玻尿酸相比，重组胶原蛋白具有更多生物学特征，在美白、抗衰、再生、修复等领域具有更加多样化的应用场景”；“相较于玻尿酸有潜在交联剂残留‘馒化脸’的风险，重组胶原蛋白在安全性等方面具有相对优势”。

“胶原蛋白的塑形能力强于玻尿酸；胶原蛋白具有缩水性，术后发生水肿、肿胀的概率非常低，即刻就能恢复自然。”国金证券发布的研报《重组胶原蛋白龙头，护肤业务高速增长、医美第二增长曲线可期》中也提到。

安信证券旗下安信国际发布的《巨子生物：国货胶原蛋白龙头，妆字号至?Ⅲ类械全方位覆盖》研报中提到，透明质酸的主要特性为皮肤润滑和保湿。胶原蛋白相对于透明质酸及植物活性成分的优势在于其皮肤修护和抗衰老的功效。

“透明质酸钠则更侧重于补水保湿，可以应用于日常皮肤护理或术后皮肤修复，其修复功效弱于胶原蛋白。”西部证券发布的研报《科技为舟，引领胶原蛋白健康美学》中称。

华熙生物认为，上述观点是误导性“结论”，从国家药监局的批准数量对比来说，没有任何依据说明重组胶原蛋白的安全性高于透明质酸。在国际上的生命科学研究领域，已经有充足的证据证明透明质酸在炎症控制、癌症控制以及衰老干预中的作用。

据第一财经了解，华熙生物此次官方发声前已和两大行业协会进行了沟通并获得支持。5月19日，中国香料香精化妆品工业协会、中国整形美容协会共同发出倡议书，呼吁全行业从业者及资本市场回归科学本质与商业文明初心，共同构建健康、理性、可持续的行业生态。

基于上述情况，第一财经联系了华泰证券、国金证券、西部证券等券商，但截至发稿，尚未有回应。

值得注意的是申银优配，上述券商研报主要是对比透明质酸与重组胶原蛋白的优缺点，并未直接点明华熙生物的透明质酸产品或者业务不佳。那么华熙生物为何要剑指巨子生物的相关券商研报？

对此，华熙生物回应第一财经称:“此次发声，核心在于维护中国生物制造产业的健康生态与共同价值，这超越了简单的商业竞争范畴，而是基于我们对市场行为合规性与科学严谨性的核心判断。”

针对上述情况，第一财经多次联系巨子生物公开的联系方式，均未接通。

归咎于资本浮躁

“透明质酸‘过时论’的兴起，本质上是一场由‘浮躁资本’构建的题材幻象。”华熙生物称，这些言论引导资本和市场资源聚焦于资本新题材，用“新贵登场”塑造着沙土高楼。

华熙生物在2024年报中称，该公司在生物活性物尤其透明质酸产业化规模上位居国际前列。根据研究机构弗若斯特沙利文2022年6月份出具的《2021全球及中国透明质酸(HA)行业市场研究报告》，华熙生物2021年透明质酸销量在全球占比44%。而近两年华熙生物业绩持续下滑，其中主营收入占比较高的功能性护肤品陷入销售困局。

另一方面，近年来我国胶原蛋白产品市场规模呈现逐渐增长趋势。据弗若斯特沙利文统计，中国重组胶原蛋白产品市场将快速发展。中国重组胶原蛋白产品市场未来将以44.93%的年复合增长率增长，在2025年达到585.7亿元。

对于此次公开发文的目的，华熙生物回应第一财经称，目的不在市场的一城一地的争夺，而是防止资本与消费市场超级势力的结合、防止学术权力与资本的结合、防止少数人操控信息的基本生态，“我们相信这样的生态一旦在各界的关注下得到治理，优秀企业的价值创造自然会得到回报”。

华熙生物此前也是资本的“宠儿”。公司于2019年11月6日上市，到2020年4月份启动大涨行情，一路震荡上扬，在2021年7月5日达到顶峰313.1元，市值达到1508.2亿元。之后则进入震荡下跌通道，截至5月21日收盘，股价收报52.61元，市值仅剩253亿元，较最高峰的市值蒸发超1200亿元。

与华熙生物类似的还有昊海生科、爱美客，这三家公司被称为“玻尿酸三巨头”。3家公司均是在2021年7月份创出最高股价。

昊海生科于2019年10月30日上市，股价在2021年7月14日探至最高，为199.17元，之后也震荡下行，截至5月21日股价收报52.54元；爱美客上市较晚些，于2020年9月28日上市，股价登顶的时间是2021年7月1日，最高达到592.89元，截至5月21日收报175.44元。

也就是说，华熙生物、昊海生科、爱美客的最新收盘价较历史最高价的累计跌幅分别为83.2%、73.62%、70.4%。

玻尿酸公司股价退潮之后，重组胶原蛋白股巨子生物、锦波生物成为资本的新“宠儿”。

巨子生物于2022年11月4日在港股上市，股价处于震荡上行态势，在2025年5月20日创出历史新高87.10港元，5月21日收报81.75港元，市值达到875.5亿港元，上市以来累计上涨220.92%。

锦波生物的股价走势也类似。该公司此前在新三板挂牌，后于2023年7月20日在北交所上市，今年股价大幅上扬，在5月21日创出历史新高577.50元，市值达到511.2亿元。

关于如何重拾资本信心，华熙生物回应称，任何领域的挣钱效应出现以后都会有大批的跟随者进入，随后拉低这个领域的平均利润率，这是市场经济的固有周期。但摆脱这样的周期，靠的不是迎合资本市场的概念切换，而是产业企业。沿着自己的洞察做精做深，做出新的延长和高度。

业绩连续下滑，公司身处危机

股价下跌的背后，华熙生物的业绩连续下滑。

2023年、2024年，华熙生物的营收分别为60.76亿元、53.71亿元，分别同比下滑4.45%、11.61%；归母净利润分别为5.93亿元、1.74亿元，分别同比下滑38.97%、70.59%。业绩下滑幅度进一步扩大。

在华熙生物的业务中，功能性护肤品业务业绩下滑是拖累整体业绩的一大因素。在华熙生物上市之前，功能性化妆品的营收规模仅占公司总营收的两成出头，但在上市后，该业务规模迅速增长。

2019年～2024年，该公司功能性护肤品收入占主营业务收入的比例33.66%、51.15%、67%、72.45%、61.84%、47.92%。以此来看，功能性护肤品收入的主营收入占比在2022年达到最高，2023年开始下降。在2022年及之前，该公司的营收也随着功能性护肤品收入的增长而增加。

2023年开始，华熙生物功能性护肤品业务业绩连续两年下滑，导致该公司整体业绩受到拖累。该公司在2024年报中称，自2023年以来，公司对消费品相关业务开展变革，将该业务的名字改成了“皮肤科学创新转化业务”。

2025年一季度，华熙生物的业绩持续下滑，营收和归母净利润分别同比下滑20.77%、58.13%。该公司称，归母净利润下滑主要系皮肤科学创新转化业务收入同比下降所致。

华熙生物在一季报中称，皮肤科学创新转化业务下滑的根本原因不是市场竞争加剧，该领域众多公司依然快速增长，根本原因是偏离了该业务板块第一轮成功启动的基础——公司在透明质酸及糖生物产业的全球领先地位，偏离了基于公司的核心科技优势塑造品牌。同时，该板块的业绩下滑也并非由于错过了任何“市场风口”，而是基于自身更深层的人才与组织原因。

对此，该公司董事长兼总经理赵燕开始下沉管理，直接接手管理品牌与传播管理中心；设立“前沿洞察科学内容研究中心”，支持企业品牌的前沿科研传播工作；设立“竞争情报部”，全面追踪并有效应对任何与科学常识和科研趋势背离的竞争性传播活动。

“近期董事长亲自深入一线调研后，我们对这方面进行了全面评估，并多方接触了行业内的各类公司及平台。目前，我们正着手整治的正是基础信息环境。”华熙生物对第一财经称。

此外，今年3月初，华熙生物在官微发表了一篇名为《从严治理组织、重返业务一线、重回创业状态》的内部讲话文章。赵燕提到，要从严建设团队、治理组织，贴近业务一线、重返业务一线，重返创业型组织，所有贪腐人员无论职务高低，限时交代问题、提交辞呈。

相较华熙生物业绩承压，重组胶原蛋白行业两家上市公司的业绩则保持高速增长势头。2022年至2024年期间，巨子生物的营业收入分别为23.75亿元、35.26亿元、55.39亿元，同比增幅均在50%左右；净利润分别为10.02亿元、14.52亿元、20.62亿元，同比增幅分别为21%、44.88%、42.06%。

锦波生物同期的营收分别为3.9亿元、7.8亿元、14.43亿元，同比增幅分别为67.15%、99.97%、84.92%；归母净利润分别为1.09亿元、3亿元、7.32亿元，同比增幅分别为90.24%、174.60%、144.27%。

此外，华熙生物也通过收购进军胶原蛋白领域。2022年4月，华熙生物正式以2.33亿元收购北京益而康生物工程有限公司（下称“益而康”）51%的股权，正式进军动物源胶原蛋白领域，新增胶原蛋白海绵和人工骨两项产品管线。但是益而康2024年为亏损状态，当年实现营收3936.21万元，亏损564万元。

那么，透明质酸真的不如重组胶原蛋白吗？

“透明质酸和重组胶原蛋白在不同领域各有优势，具体取决于消费者的需求和使用场景。”一位美妆消费行业人士告诉记者，重组胶原蛋白在生物活性、抗衰修复方面优势明显，但透皮吸收和成本问题仍需突破；透明质酸凭借即时效果和成熟产业链仍具竞争力，但产能相对过剩，也需应对功效单一化的挑战。

在他看来，当前胶原蛋白在医美和再生医学领域增速领先，但短期内难以完全替代透明质酸，两者将形成差异化竞争格局。

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