E药资本界融通资产
药明康德疯狂“瘦身”，是抢占先机还是与暗雷博弈？
资深分析师：日 月
编 审：菜根谭
当中国创新药产业撕开“出海突围”的裂口，全球CXO赛道的利益版图正被剧烈改写。
2025年上半年，国内创新药BD交易以627亿美元的总额刷新纪录，吞下全球近半数市场份额。这片突然爆发的增量蓝海，既是CXO新玩家弯道超车的机遇窗口，也是老牌巨头捍卫地位的生死战场。
来源：信达证券研发中心
谁能率先啃下这块肥肉？药明康德（603259、HK2359）似乎已抢占先机。
作为赛道老牌霸主，它凭借深度嵌入国内创新药出海链条的优势，独揽40%的中国生物科技对外授权商单，几乎锁定半壁江山。更在CXO行业的寒冬里，硬生生走出了“暖春”行情。2025年前三季度，18.6%的营收增长、84.84%的净利润飙升，狂揽120亿净利润，市值重新站上3000亿梯队。这场逆袭让不少投资者直呼“王者归来”。
但这场格局之争远未落幕：一边是药明康德的短期狂欢难掩长期隐忧，其小分子CRDMO业务已现前端订单增量断层风险，TIDES（含寡核苷酸、多肽）业务在手订单增速从2023年226%暴跌至2025年前三季度17.1%；另一边是行业竞争全面升级，凯莱英4.4万升多肽产能、圣诺生物新增产线陆续落地，叠加MNC巨头“产能回流”挤压，药明康德这场看似稳赢的赌局，实则暗藏多重暗雷。
当中国创新药出海的浪潮奔涌向前，药明康德已然站在续写CXO传奇的关键隘口。核心考验横亘眼前：能否将国内BD交易的爆发红利，转化为持续滚动的稳定订单？能否以全球产能布局打破美国市场依赖，跟上国产创新药全球化的脚步？这不仅是对药明康德战略定力与执行能力的终极检验，更关乎其能否在国产创新药崛起的黄金时代，持续占据全球CXO赛道的核心话语权。
后续，我们将聚焦其业务布局的深层调整与行业趋势的动态变化，探寻这份传奇能否延续的核心逻辑。
逆袭密码：战略收缩+红利收割的精准卡位
❤️关注我，不迷路
想要看清这家医药巨头的长期价值，得先读懂它的“逆袭密码”。药明康德的翻身仗并非偶然，而是“剥离负资产+聚焦高毛利+收割风口红利+适配产业变化”的组合拳，每一步动作都精准匹配行业周期与自身资源禀赋。
1、瘦身不是减法，是“利润优化+风险规避”的战略取舍
早几年的药明康德，借近水楼台捕捉前沿研发动向的核心优势，进行全赛道布局。但由此导致的“资源分散+盈利低效”，在行业下行期亦被无限放大：CGT业务常年亏损、临床CRO陷入价格战，拖低整体ROE（净资产收益率）。2024-2025年的系列剥离动作，核心逻辑是“甩掉低毛利包袱，集中资源于高壁垒业务”，更暗藏与中国创新药出海、自身全球布局同频共振的深层考量：
出售美国CGT（细胞基因疗法）、医疗器械测试工厂等资产，既减少了亏损拖累，又规避了《生物安全法案》对非核心业务的潜在限制，契合MNC（跨国公司）“战略闭锁”趋势下的合作偏好。
四次减持药明合联累计套现69.5亿港元，不仅带来充沛的现金回流，而且增厚了净利润——2025年度累计出售药明合联股票的投资净收益对公司税后净利润的影响约为43.51亿。
聚焦后的“小分子CRDMO+TIDES（寡核苷酸和多肽）”业务更具高毛利优势，运营主体WuXi Chemistry前三季度经调整non-IFRS毛利率已提升至51.3%，业务结构优化将直接带动盈利能力跃升。
同时，一系列“瘦身”动作又在战略层面形成闭环：剥离非核心资产→回笼巨额资金→搭建全球化产能网络，最终与国产创新药“出海突围”的全球化需求形成资金与产能的双向赋能，既支撑本土药企走向全球，也让药明康德自身深度嵌入全球创新药产业链核心环节。
2、业绩增长的双引擎：存量兑现与风口卡位的双重赋能
如今药明康德把所有筹码压在了“小分子CRDMO+TIDES”两条主线上，而2025年的亮眼业绩，也确实验证了“历史积累+超前布局+产业需求”的三重逻辑兑现。
一边是小分子CRDMO业务的“躺赚模式”。截至2025年三季度末，药明康德手里握着598.8亿在手订单，相当于2024年全年营收的1.5倍，这些订单不少是从前储备的早期项目，如今陆续进入临床后期和商业化阶段，需求量呈几何级增长。
为匹配激增的市场需求，药明康德持续加码产能建设并筑牢合规壁垒：2025年3月，常州及泰兴原料药基地均以零缺陷通过FDA（美国食品药品监督管理局）现场检查，预计2025年底小分子原料药反应釜总体积将超4,000kL。“充足产能+顶级合规”的双重护城河，让其成为全球药企合作中难以替代的核心伙伴。
来源：E药资本界根据公开数据整理
另一边是TIDES业务的“风口红利”，刚好赶上了GLP-1减重药的爆发期。2025年前三季度，单这一项业务就贡献了83%的营收增量，成了妥妥的“印钞机”。更关键的是，它的产业化技术实力不输诺和诺德、礼来这些巨头的自产能力，截至2025Q3已落地10万升多肽产能（国内第二凯莱英的2倍多），部分药企想绕都绕不开。
长期隐忧：订单断层、增量失速，这些暗雷也不得不防
❤️关注我，不迷路
但再好看的业绩，也掩盖不了潜在的危机融通资产，药明康德的这些“烦恼”，正在慢慢发酵：
1、CRDMO：漏斗上层“增量断层”+MNC自建产能的双重挤压
CRDMO的抗周期性本质是“滞后性”，而非“免疫性”。自2022年全球创新药融资额骤减以来，前端新增减少已成定局。另外生物药对化药的融资挤压亦是长期趋势，2024年全球生物制药投融资185.5亿美元，而化学制药投融资额仅56.3亿美元，资金流向也说明小分子创新的增量空间持续收窄。
来源：中信建投证券研报
数据来看，近年药明康德小分子CRO收入大幅缩减。2023年-2025年前三季度，小分子D&M管线新增分子数从1255个降至621个，临床前/Ⅰ期项目净增量从807个骤降至24个，意味着几年后“漏斗下层”或将面临项目增量断层。
来源：E药资本界根据公开数据整理
而未来几年，CXO行业更将面临MNC产能回流的直接冲击：今年以来，受美国关税威胁等政策压力，全球头部药企纷纷将投资重心转向美国本土，密集抛出百亿级投资计划。如罗氏承诺5年投入500亿美元，全面拓展美国的研发网络与生产布局；阿斯利康剑指2030年，拟斥资500亿美元扩大美国生产和研发能力；诺华也规划5年230亿美元，在美国新建7家生产工厂及1个生物医学研究创新中心。
这些巨头集体加码美国本土布局，意味着原本外包给CXO企业的大量生产订单或将被内部消化，行业外部订单空间面临大幅挤压。
来源：细胞基因前沿
2、TIDES业务：行业供给格局生变，在手订单增速骤减
药明康德押注的TIDES业务正成为新的增长引擎，而这条赛道的黄金属性早已被数据印证——据弗若斯特沙利文统计，2023年全球TIDESCRDMO市场规模已达55亿美元，预计2032年将飙升至373亿美元，2023-2032年复合增长率高达23.8%，长期成长潜力堪称肉眼可见。
但光鲜背后，一场“供给围猎”正悄然上演。
国内CDMO玩家嗅到红利后集体发力，凯莱英4.4万升多肽产能规划落地、圣诺生物等企业加速扩产，叠加药明康德已握有的10万升产能，行业供给规模迎来“爆炸式扩容”；更关键的是，全球GLP-1双巨头诺和诺德与礼来也在抢滩自主产能——曾深陷产能焦虑的诺和诺德自2024年起开启补能狂飙，甚至通过收购CDMO将受托产能直接收归己有；礼来更规划投资270亿美元，未来5年在美新建4家生产基地，目前在投的多肽产能预计将在25年底-27年陆续投产。
来源：方正证券研究所
这意味着，药明康德短期内虽能凭借“规模+技术”的双重护城河，稳住与MNC的合作基本盘，但在巨头“降外包、强自主”的倾向下，曾经的“深度绑定”将悄悄转向“协作补充”，合作含金量面临隐性下滑。尽管行业仍有增量看点：GLP-1市场多点开花，2026年诺和诺德司美格鲁肽专利到期后还将释放一波市场红利，但供给端同行扩产的追赶潮也愈发汹涌。
一旦未来需求增速跟不上供给扩张的狂飙节奏，行业或将直面“产能闲置+价格战压价”的双重暴击，曾经支撑业绩的“印钞机”，也可能陷入毛利下滑的窘境。更值得警惕的是订单端的“亮红灯”信号：TIDES业务在手订单增速从2023年的226%、2024年的103.9%，直接断崖式暴跌至2025年前三季度的17.1%，增长动能的骤然弱化，更让这场供需博弈的不确定性陡增。
此外，药明康德近7成收入依赖美国市场，而当前全球“逆全球化”趋势与美国相关政策调整，也给业务稳定性带来持续压力。
破局关键：锚定出海窗口，以市场重构破解困局
❤️关注我，不迷路
药明康德的长期隐忧已逐步浮出水面，但当国内创新药产业从“跟随创新”进入“出海突围”阶段，这片突然爆发的增量蓝海，既是行业格局重构的转折点，更是药明康德破解困局的核心机遇。
1、市场重构：抢抓国内机会，拓展全球布局
从市场数据看，国内创新药BD（商务合作）交易规模已实现爆发式增长，2025年H1中国创新药BD交易总金额达627亿美元，不仅超过2024年全年总额，更占全球同期交易总额的47%，标志着中国已成为全球创新药合作的核心市场之一。
而药明康德早已深度参与国内创新药出海链条——自2022年以来累计为约40%成功出海的中国客户项目提供服务；2022-2024年期间，小分子BD超过1亿美金项目中60%为药明康德的R端客户。随着更多国内创新药进入临床后期与商业化阶段，这些出海项目将持续转化为稳定订单，注入长期增量。
来源：药明康德2025年半年度业绩说明会
与此同时，药明康德以全球产能布网对冲地缘风险，进一步拓宽了增长边界。2024年初，新加坡原料药基地正式开工，计划2027年起分批投产；瑞士库威基地启动扩建，后续还将新增肠外制剂等产能，进一步完善欧洲地区的服务能力。2025年10月28日，药明康德再添重要布局——官宣与沙特新未来城（NEOM）合作，借沙特“2030愿景”下650亿美元医疗基建投入的机遇切入中东新兴市场，进一步拓宽全球产能网络的覆盖维度。
这套多区域产能网络，既能规避单一市场政策波动风险，又能为国内出海药企提供就近生产、快速交付的支持，同时承接全球客户的区域化供应需求，让药明康德在国产创新药崛起与全球CXO格局重构中，实现良性成长。
2、周期回暖：借降息补单，为增长蓄力
在锚定市场重构机遇的同时，创新药行业的周期修复预期也为药明康德带来了向好预期。
此前，创新药行业已历经数年“融资市场寒冰”，其背后与美联储货币政策呈现强关联——利率高低直接影响创新药融资成本，进而决定行业研发投入与CXO订单需求。2022年起，美联储持续加息推高资金成本，直接导致全球创新药融资“断崖式下滑”；2024年降息预期短暂升温时，海外融资曾出现小幅回暖，但随后降息节奏延后，又让2025年1-8月的融资规模再度回落。
直至2025年9月17日，这一局面迎来实质性转折——美联储正式宣布将联邦基金利率下调25个基点，开启年内首次降息；仅一个月后（10月29日），美联储再次降息25个基点，两次降息密集落地，预示着海外创新药行业将进入融资成本下降周期。这一趋势或将直接激活创新药企业的早期研发布局意愿，为药明康德填补前期项目增量缺口送来“及时雨”，为长期CRDMO业务转化储备项目资源。
未来，药明康德的长期价值锚点清晰且尖锐：前端订单的增量缺口能否借周期修复逐渐弥合？全球布局能否如期落地降低单一市场依赖？国内市场的爆发式增长能否从蓝图转化为业绩现实？还有如火如荼的TIDES业务，达产情况和毛利率水平也将成为接下来跟踪的关键。
只有在这几大核心问题上交出满意答卷，药明康德才能真正摆脱“短期红利依赖”，在国产创新药崛起与全球CXO格局重构的浪潮中，续写霸主传奇。
由中国医药企业管理协会、中国医药生物技术协会指导，北京市海淀区人才工作局、中关村科学城管委会、E 药经理人、中国医疗健康投资50人论坛联合主办，北京中关村科学城创新发展有限公司协办的2025’第十七届中国医药企业家科学家投资家大会 (以下简称“2025启思会”)，将于2025年11月24～26日在北京举行。
其中，由E药资本界联合国盛证券、和君咨询、商道咨询主办的“重塑价值，赢在拐点”首届中国医药上市公司价值管理峰会将于2025年11月26日隆重举行，欢迎扫码报名参会。
合作/交流
微信：WangC5131
1
健康元
曝光量20万+次
2
信立泰
曝光量25.6万+次
更多覆盖
1
INVEST
化学制药
2
INVEST
创新药
3
INVEST
中药
4
INVEST
医疗器械
5
INVEST
消费医疗
康华生物 百克生物
6
INVEST
其他板块
7
INVEST
港美板块
通弘网提示：文章来自网络，不代表本站观点。
